Показатели эффективности инвестиций, основанные на дисконтировании денежных потоков

Одной из авторитетных международных организаций, которая занимается проектным анализом, является Организация Объединенных Наций по промышленному развитию - UNIDO (United Nations Industrial Development Organization). Штаб-квартира расположена в Вене. Цель данной организации - содействие развитию индустриально слаборазвитых стран. На 1990 год она объединяла 150 стран-участниц, в том числе Россию и Белоруссию.

Специалисты UNIDO унифицировали структуру технико-экономического обоснования инвестиционных проектов, разработав Руководство по подготовке промышленных техникоэкономических исследований, которое впервые было опубликовано в 1978 году. Краткий вариант этого Руководства был издан в 1986 году. В 1991 году вышло второе переработанное издание. На русском языке оно вышло в 1995 году. В предисловии авторов к русскому изданию говорится о том, что концепция технико-экономического обоснования UNIDO стала признанным во всем мире стандартом. Причина в том, что, как отмечают авторы, «применение стандартной и общепринятой методики выгодно для инвесторов, партнеров по совместным предприятиям, консультационных фирм и поставщиков оборудования, поскольку облегчает взаимодействие партнеров. Еще большую пользу она представляет для инвестиционных банков и других финансовых организаций, так как оценка заявок на финансирование проекта облегчается, если подготовленные для банка обоснования хорошо структурированы, составлены полно и представляются в стандартной форме»[1]. Методика UNIDO используется Международным банком реконструкции и развития (МБРР), в частности, при обосновании и реализации проектов в топливно-энергетическом комплексе России. Методика UNIDO признана и в России. Руководство было использовано при разработке Рекомендаций по подготовке и обоснованию предложений о создании и деятельности совместных предприятий па территории СССР (Москва, 1989 г.). В марте 1994 года утверждены новые «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов, а также отбору проектов для финансирования». В настоящее время Министерством экономики РФ при организации конкурсов инвестиционных проектов используется их вторая редакция. При подготовке Методических рекомендаций использованы как отечественный опыт оценки эффективности капиталовложений, так и методология UNIDO. В частности, условиях рыночной экономики не

утрачивает своего значения отечественный опыт подготовки технической документации, проведения сметных и калькуляционных расчетов. Он дополняется мировым опытом проведения маркетинговых исследований, разработки стратегии развития на уровне предприятия, реализующего проект, прогнозом финансовых потоков и расчетом на их основе показателей оценки эффективности проекта.

Методика UNIDO является общепризнанной, но не единственной. Программа Европейского союза TACIS, Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР) предъявляют свои требования к структуре и содержанию инвестиционных предложений, которые облекают в форму бизнес-плана. При разработке технико-экономического обоснования, предназначенного для рассмотрения конкретным инвестором, необходимо ориентироваться на его требования. Вместе с тем, Руководство UNIDO остается наиболее полным и основательным трудом по инвестиционному проектированию (проектному анализу).

На рис. 9 показаны источники информации и система показателей коммерческой эффективности инвестиционных проектов. Напомним из темы 4, что коммерческая и общественная (социально-экономическая) виды оценки рассматривают результаты и затраты с точки зрения проекта в целом. Коммерческая эффективность выявляется в границах самого проекта, общественная эффективность определяется с учетом эффекта и затрат па уровне целого, в состав которого входит проект. Для крупных проектов - это национальное хозяйство в целом. Для менее масштабных инвестиций возможна социально-экономическая оценка на уровне экономик макрорсгионов, отдельных субъектов федерации, поселений, микрорайонов.

Показанная на рис. 9 оценка финансовой состоятельности проекта является завершающим разделом и основным результатом бизнес-плана. Для проектного анализа (который осуществляется в форме технико-экономического обоснования) финансовый план представляет собой исходную информацию при расчете показателей эффективности инвестиций. Сам расчет происходит в таблице денежных потоков, которая отличается от прогноза движения денежных средств в бизпсс-планс по составу притоков и оттоков наличности, связанных с реализацией проекта. Это объясняется разным назначением бизнес-плана и ТЭО. Первый документ обосновывает финансовую целесообразность принятой стратегии ведения бизнеса, доказывает определенный уровень платежеспособности и доходности предприятия при выбранной схеме финансирования. Цель проектного анализа -показать возможности технической разработки принести отдачу на вложенные средства при выбранном варианте се реализации. На первом этапе обоснования инвестиционного проекта от схемы финансирования абстрагируется, рассматривая денежные потоки только от операционной и инвестиционной деятельности, то есть представляется коммерческий потенциал технической идеи. Искусство ведения бизнеса на основе технической идеи находит отражение в бизнес-плане.

Статические показатели мы рассмотрели в теме 5. Здесь приведем сведения о двух из них в редакции ЮНИДО. Это - простой срок окупаемости и простая норма прибыли на инвестированный капитал. Норма прибыли (Simple Rate of Return) определяется как отношение чистой прибыли к постоянному (инвестированному) или акционерному капиталу. Чистая прибыль рассчитывается путем вычитания из оборота по реализации полных затрат на производство и реализацию, а также первоочередных платежей из прибыли - процентов за креди т и налогов. Из-за того, что в разных странах действуют разные законодательные нормы в отношении налогов и амортизационных отчислений, имеются сложности с сопоставимостью показателя SRR. Поскольку чистая прибыль имеет разные значения по годам реализации проекта, то этот показатель определяется либо для каждого года, либо на основе среднегодовой прибыли, либо для года достижения полной проектной мощности. Срок окупаемости без дисконтирования определяется как отношение инвестиционных затрат (капиталовложений) к чистой среднегодовой прибыли или прибыли того года, когда достигается выход на полную проектную мощность. Простые норма прибыли и срок окупаемости могут определяться как на основе чистой прибыли, что описано выше, так и на основе чистого потока денежных средств, генерируемых проектом.

Чистый денежный поток является основой для расчета следующей группы показателей -показателей инвестиционной оценки с учетом дисконтирования.

Потоком платежей (Cash flow) называются распределенные во времени денежные расходы на проект и поступления от проекта.

Поток платежей, рассматриваемый за весь период реализации проекта, дискретен, то есть состоит из отдельных платежей, осуществляемых регулярно через более короткие промежутки времени - ежегодно, ежеквартально или ежемесячно.

Оценка инвестиционного проекта в целом

* : г

Финансовая оценка (финансовая состоятельность) на базе финансовой отчетности

Инвестиционная оценка (эффективность инвестиций) на основе прогноза денежной наличности или прибыли, генерируемой проектом

Общественная оценка учет эффекта в смежных сферах

1

----------1-------------

______________»____________

План по прибылям и убыткам (план доходов и расходов)

План денежных поступлений и выплат (прогноз

Балансовый

план

Таблица денежных потоков(или) прогноз прибыли)

1 I I Г

-----—

Коэффициенты финансовой оценки 1

Показатели эффективности инвестиций

___________1__1_____________

___________1__1_____________

Показатели ликвидности и платежеспособности Соотношение текущих активов и текущих пассивов

Соотношение ликвидных активов и текущих пассивов

Соотношение заемных средств и валюты баланса

Показатели оборачиваемости

Показатели рентабельности

Статические методы (без дисконтирования)

Методы дисконтирования Чистая текущая стоимость (NPV) Внутренняя норма рентабельности (IRR) Срок окупаемое! и па базе NPV

Оборачиваемость общих активов

Рентабельность общих активов

Простая норма

прибыли (SRR)

Простой срок окупаемости (РВР)

Оборачиваемость постоянного

(инвестированного)

капитала

Оборачиваемость акционерного капитала

Рентабельность инвестированного капитала

Рентабельность акционерного капитала Рентабельность продаж

Коэффициент рентабельности на базе NPV (PI)

Рис. 9. Составляющие коммерческой оценки инвестиционного проекта

53

Каждый платеж, соответствующий своему периоду времени, называется членом потока платежей. Принимают, что каждый платеж аккумулирует все расчеты, которые планируются на этот период времени.

Поступления от проекта рассматриваются со знаком «плюс» (положительные члены потока платежей, приток наличности), оплаченные расходы на осуществление проекта, рассматриваются со знаком «минус» (отрицательные члены потока платежей, отток наличности). Поступления от проекта - это выручка от основной деятельности и от реализации выбывающего оборудования. Оплаченные расходы - оплата текущих (сырье, материалы, зарплата, услуги и др. оплаченные операционные расходы) и капитальных затрат (приобретение имущества, финансирование прироста оборотного капитала), выплата налогов, процентов и основного долга по кредитам, дивидендов. За каждый период времени определяется итоговая величина - чистый результат от движения наличности (Net Cash Flow) как алгебраическая сумма всех, относящихся к этому периоду поступлений и выплат. Таким образом, каждый проект характеризуется свойственным ему потоком платежей, который можно представить как чередование отрицательных и положительных денежных сумм по периодам реализации проекта. Как правило, для инвестиционных проектов характерно отсутствие выпуска продукции в начале реализации проекта и постепенный выход на проектную мощность, то есть наличие стадий, когда осуществляются только капитальные затраты и освоение производства, поэтому первые члены денежного потока = отрицательные величины.

Какое же решение принять по проекту: финансировать или пет? Один из принципов финансирования - вкладывай средства в проект, если его денежные доходы покроют расходы. Значит нужно сопоставить положительные и отрицательные члены денежного потока, то есть преобразовать, «свернуть» ряд цифр, которые описывают денежный поток, в один показатель, позволяющий дать заключение по проекту. В зависимости от того, каким способом мы будем преобразовывать исходные цифры, получим четыре показателя эффективности капвложений, что показано на рис.9.

В чем заключается экономический смысл дисконтирования? Ежегодно получаемые доходы и единовременные капиталовложения имеют разный экономический смысл. Значит непосредственно сравнивать их между собой нельзя. Поэтому доходы от проекта капитализируют, то есть заменяют доходы тем капиталом, который необходим для их получения. Для того, чтобы перейти от доходов к величине первоначально вложенного капитала, необходимо знать закон увеличения капитала. Этим законом задаются, используя формулу сложных процентов:

Fn = P(l+i)n , где

Fn — будущая стоимость денежной суммы в n-ом периоде;

Р — текущая стоимость денежной суммы;

i — ставка дисконта, норма прироста капитала, выраженная в долях единицы;

п —порядковый номер периода наращения.

Дисконтирование — процесс обратный начислению сложных процентов, а именно нахождение первоначально вложенной денежной суммы по известному сс значению на определенную дату в будущем при заданной ставке дисконта.

P = Fn/(l+i)n

Таким образом, продископтировав доходы, мы очистим их от набежавших процентов и вычислим капитал, который необходим для их получения, т. е. капитал по альтернативному варианту капиталовложений, обеспечивающий получение доходов по формуле сложных процентов и заданной ставке дисконта. А затем этот капитал сравним с тем, который необходимо вложить в проект (стоимость капитальных активов). Так как доходы одни и те же, то выбирается тот вариант, который требует меныпих капиталовложений.

Все представленные на рисунке 9 показатели эффективности инвестиций оперируют денежными средствами, но отличаются по тому, каким образом они комбинируют чистые платежи.

Чистая текущая стоимость (Net Present Value; NPV) - алгебраическая сумма денежных доходов и расходов, связанных с осуществлением проекта, приведенных к моменту начала его реализации.

NPV=?±Fn/(l+i) п

Срок окупаемости (Discounted payback period; DPP) период времени, в течение которого дисконтируемые доходы возмещают капиталовложения.

Внутренняя норма доходности (Internal rate of return; IRR) - такая ставка дисконтирования, при которой чистая текущая стоимость становится равной нулю на дату окончания проекта.

  • [1] 2 4Н Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов. (Вторая редакция) / Авт. Колл. В.В. Коссов, В.Н. Лившиц, А.Г. Шахназаров и др. — М. : Экономика, 2000. 422 С.
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ ОРИГИНАЛ   След >