Техники количественного анализа сделок

Метод сравнительного анализа продаж реализуется двумя группами техник, различающихся инструментами анализа и способами «приведения» цен сделок с объектами-аналогами к цене объекта оценки (рис. 6.1). Рассмотрим подробнее суть и способы реализации представленных техник.

Техники компенсационных корректировок цен (ТКК)

Техники этой группы предусматривают внесение поправки в цену сделки с объектом-аналогом, имеющим некоторый недостаток в сравнении с объектом оценки. При этом поправка считается равной расчетной прибавке к этой цене, обеспечивающей «компенсацию» упомянутого недостатка объекта-аналога. Если упомянутый недостаток присущ объекту оценки, то рассчитанная поправка вычитается из цены сделки с объектом-аналогом. Рассмотрим различные варианты реализации этих техник.

Техники метода сравнительного анализа сделок

Рис. 6.1. Техники метода сравнительного анализа сделок

ТКК-1. Корректировка цен в связи с обременением объекта- аналога или объекта оценки договором аренды (см. табл. 6.1, элементы сравнения 1.1).

Обозначим рыночную и контрактную ставки арендной платы для объекта-аналога символами А,„ и Ас соответственно, коэффициент операционных расходов — Кое, коэффициенты потерь от недозагруз- ки и неплатежей — Ку и К(1 соответственно, площадь арендуемых помещений, на единицу которой задана ставка арендной платы, - 5, срок (число лет) действия договора аренды (контракта) — п, а общую норму отдачи на капитал — У0. Тогда при определении стоимости объекта оценки, свободного от арендаторов, упомянутая выше скорректированная цена Р„ находится добавлением к цене Р сделки с объектом- аналогом величины поправки АР:

Интересно, что здесь при А„, > Ас величина АР может иметь как положительное, так и отрицательное значения. Это означает, что цена сделки с объектом-аналогом, обремененным договором аренды со ставкой арендной платы ниже рыночной, может быть выше цены (и рыночной стоимости) объекта, свободного от арендаторов. Очевидно, что такой, на первый взгляд парадоксальный, результат может проявиться при характерных для российского рынка больших величинах потерь от недозагрузки помещений, подлежащих сдаче в аренду.

Заметим, что в последнем случае (АР < 0, договор аренды — не обременение, а преимущество!) уместно использование принципа экономического разделения: при высоких среднерыночных уровнях недозагрузки помещений может оказаться целесообразной перед продажей объекта сдача всех помещения в аренду по ставкам, несколько меньшим рыночных (права пользования и владения продаются отдельно от права распоряжения). Очевидно, однако, что такая операция окажется приемлемой только в случае, если наиболее эффективным (НЭИ) окажется использование объекта в качестве финансового актива. Обратим внимание на изменение знака поправки на противоположный, если вместо объекта-аналога договором аренды обременен объект оценки (в любом случае корректируется цена сделки с объектом-аналогом!).

Следует заметить, что продемонстрированный способ корректировки цен добавлением (вычитанием) поправок, вычисленных в абсолютных единицах, удобен с точки зрения наглядности результата и представленных комментариев. Однако при необходимости применения всех трех подходов к оценке такой способ корректировки сужает доказательную базу оценки вследствие потери независимости метода сравнительного анализа сделок, так как он использует в качестве промежуточного результата величину рыночной стоимости, определяемую методом капитализации дохода. Указанный недостаток устраняется, если корректировка выполняется не добавлением (вычитанием) поправки, а умножением цены сделки для объекта-аналога на соответствующий повышающий (понижающий) коэффициент. С этой целью вводится коэффициент а, равный отношению величины ценовой поправки (6.12) к цене сделки, определенной техникой метода капитализации, аналогичной использованной в (6.12), но со ставкой арендной платы, соответствующей наличию обременения:

Если договором аренды обременен объект-аналог, то скорректированная цена Р„ = Р( 1+а). Если такое обременение имеет объект оценки, то при корректировке цена Р объекта-аналога делится на 1+а: Р„ = Р/( 1+а). Если такие различия касаются только части помещений, то корректировка выполняется только для этой части помещений.

ТКК-2. В случае обременения земельного участка правом прохода или прокладки коммуникаций (см. табл. 6.1, элементы сравнения типа 1,2а) величина поправки АР к цене сделки с объектом-аналогом может быть определена из следующего условия.

Цена участка снижается из-за уменьшения площади обремененного земельного участка 5 на величину площади части участка ДР — полоски земли под тропинкой для прохода соседа или над подземной коммуникацией — и повышается на величину стоимости АР) типичных для рынка годовых компенсационных платежей Д// за пользование такого рода сервитутом. При корректировке знак поправки противоположен знаку изменения цены при наличии обременения, так что

где Р/ - вклад земельного участка (в денежных единицах) в цену объекта; Р/- коэффициент капитализации для земли, например, в приближении модели Гордона:

где % - годовой темп роста ставок арендной платы и цен на землю; Г„ - годовая норма отдачи на капитал, вложенный в объект.

Заметим, что здесь (так же, как и в ТКК-1) вместо абсолютной корректировки с использованием процедуры капитализации предпочтительнее ввести относительную корректировку:

Здесь предполагается, что рыночная цена (стоимость) земельного участка площадью Д5 определяется методом капитализации дохода при рыночной ставке арендной платы земли А,,,/ (потери из-за недо- загрузки и неплатежей, а также операционные расходы на налоговые платежи считаются пренебрежимо малыми).

Очевидно, что если сервитут касается только объекта-аналога, то Д5'/5' и АР, определяются для этого объекта и поправка АР добавляется к цене Р объекта-аналога. Если, напротив, обременение касается только объекта оценки, то Д5/5 и АР определяются для объекта оценки, а поправка АР вычитается из цены объекта-аналога.

ТКК-3. В случаях ограничения доходности объекта обременениями типа 1.2Ь (см. табл. 6.1), поправка АР к цене объекта-аналога Р определяется путем капитализации разницы величин чистого операционного дохода Д/ 'для функции (совокупности функций) и характеристик объекта, максимально продуктивных и соответствующих принципу НЭП без данного ограничения (индекс 1) и с данным ограничением (индекс 2). По соображениям, указанным в ТКК1, здесь эта величина находится через относительную поправку а», задаваемую отношением капитализированной величины Д/'к цене сделки с обремененным объектом:

Здесь учтено, что при смене функций в общем случае могут изменяться площади, операционные расходы, а также параметры потерь из-за недозагрузки и неплатежей. Чаще всего, однако, различиями последних трех величин можно пренебречь (К,,]»Ку2; Км,лКОС2),

так что

I

Если ограничения касаются только объекта-аналога, то поправка рассчитывается по параметрам этого объекта и добавляется к его цене: Ри=Р(+а„)- Если ограничения налагаются только на объект оценки, то Р„=Р/( 1 +осД

ТКК-4. Если земельный участок в составе объекта-аналога - в отличие от объекта оценки - не принадлежит собственнику строения, а используется на правах аренды (см. табл. 6.1, элементы сравнения типа 1.3а), то величина поправки, представленная через среднерыночную величину вклада Ь=Р/Р земельного участка в цену объекта, следует из очевидных выражений:

Здесь Рь и Р/ - цены права собственности на строение и на земельный участок соответственно; А„,/ и Ас/ - рыночная и контрактная ставки арендной платы за землю; Кое - коэффициент операционных расходов (последние включают в себя только налог на землю, при аренде земли потери от недозагрузки и неплатежей пренебрежимо малы); 5 — площадь земельного участка. Учтено, что стоимость (и цена) права аренды отлична от нуля только при превышении рыночной ставки арендной платы над контрактной (А„,/>АС/). Использовано предположение, что типичный продавец объекта при рыночных мотивах сделки непременно включает в цену продажи сумму Р,., которую он в существующих условиях платит за возможность заключения льготного договора аренды. С этой точки зрения цена продажи объекта, в составе которого земельный участок может использоваться любым собственником строения без арендной платы с/= 0) должна быть такой же, как и в случае принадлежности земельного участка собственнику строения на праве собственности.

Заметим, что если земельный участок в составе объекта оценки используется на правах аренды, а в составе объекта-аналога он принадлежит на правах собственности владельцу строения, то соотношение (6.19) поменяется на обратное:

Если права на участок для обоих объектов одинаковы, но различаются контрактные ставки арендной платы (для объекта оценки А,,/), то корректировочное соотношение примет вид:

Видно, что корректировка (6.19) дополняет обязательную в сравнительном анализе цен сделок корректировку на влияние качественных или количественных характеристик земельного участка (например, его размера) на цену (стоимость) объекта. Так, например, если в составе объекта-аналога площадь земельного участка ценой Р равна 5|, а площадь участка ценой Р/ в составе объекта оценки 5/, можно записать:

Наконец, если участок в составе объекта-аналога отличается от участка в составе объекта оценки размером и правовым статусом (аренда вместо права собственности), применяются обе корректировки

Пример. В составе проданного недавно объекта-аналога земельный участок принадлежит государству и арендуется собственником строения по ставке арендной платы, на 30% ниже рыночной (Ас//Ат1 =0,7). Для типа объектов недвижимости, к которым принадлежит объект-аналог, оптимальным является Ь= 0,12. В составе объекта оценки земельный участок принадлежит собственнику строения. В этом случае

ТКК-5. При льготном кредитовании сделки с объектом-аналогом (см. табл. 6.1, элементы сравнения 2.1) покупатель реально платит сумму, меньше обозначенной в договоре купли-продажи, следовательно, «официальная» (договорная) цена сделки должна быть скорректирована в сторону уменьшения. В этом случае при использовании условий самоамортизирующегося кредита поправка АР к упомянутой цене сделки Р и скорректированная сумма Р„ рассчитываются по схеме:

Здесь Р - часть платежа по сделке, уплаченная наличными; Р2 - другая часть этого же платежа, оформленная кредитным договором по льготной годовой номинальной ставке процента 4 (при рыночной ставке процента, равной /ш>4); а„с и а„„, — текущие стоимости единичного аннуитета на п лет, рассчитанные по льготной и рыночной ставкам процента соответственно. Заметим, что корректировка будет тем существеннее, чем большим будет превышение /„, над 4 (при /с—>0 взнос на амортизацию единицы /а„с->/п).

Пример. По договору купли-продажи объект перешел из рук в руки по цене $300 000, из которых $100 000 уплачено наличными, а на $200 000 оформлено кредитное соглашение (самоамортизирую- щийся кредит) сроком на 5 лет с месячными платежами. Номинальная ставка процента по данному соглашению составляет 4=0,10 при рыночной ставке /',„=0,15:

ТКК-6. При корректировке цен сделок с объектами-аналогами, обремененными финансовым давлением обстоятельств, связанных с банкротством или реализацией обязательств, необходимо учесть, что время экспозиции Тє/ (в месяцах) объекта на рынке заведомо уменьшено по сравнению с рыночным маркетинговым периодом Гсхр (месяцев). По данному элементу сравнения «компенсационную» корректировку цены «ликвидационной» сделки можно выполнить, исходя из условия, что покупатель, приобретая объект со скидкой, должен получить компенсацию за усилия по «ускорению» подготовки и совершения сделки. Такая компенсация должна включать в себя, как минимум, сумму долга по кредиту, взятому покупателем в банке на период т=(тСхр-т?./) месяцев с годовой ставкой процента 4 по рискованным кредитам (не менее, чем при кредитовании нового строительства):

Этот вариант корректировки представляет оценку Р„ «снизу», но только в предположении о неизменности цен на этот тип недвижимости во времени. Если есть основания предполагать, что упомянутые цены падают или растут со среднемесячным приростом или уменьшением Д„/т, то величина поправки соответственно увеличится или уменьшится:

Здесь Д0 = с/Схр)/Р?,/ - относительное приращение (положительное, отрицательное или равное нулю) рыночной цены в момент продажи (РСХр) объекта-аналога после среднерыночного периода экспозиции в сравнении с ценой продажи в момент «ликвидации» (Ра).

Пример. Объект продан в ускоренном режиме в течение т,,/=3 месяцев при среднерыночном времени ЭКСПОЗИЦИИ Техр=12 месяцев. Номинальные годовые ставки по кредиту под новое строительство составляют /с, по оценкам экспертов при трех вариантах развития экономической ситуации цены на данный тип недвижимости могут за год вырасти на 8% (оптимистический сценарий), остаться неизменными или уменьшиться на 4% (пессимистический сценарий). Тогда скорректированная цена в условиях постоянства цен Р„а1,195 Р, в условиях роста цен Р„»Т,195-1.06Р«1,27Р и при падении цен Р0*1,195-0,97=1,16Р.

ТКК-7. Если ставки арендной платы для объекта-аналога и объекта оценки задаются для разных площадей (см. табл. 6.1, элементы сравнения 2.1а), то ставку арендной платы для объекта-аналога надлежит скорректировать для объекта оценки, пользуясь формулой, введенной выше:

Напомним, что здесь полезной называется площадь основных помещений, арендной площадью 5,. названа сумма полезной площади и площади вспомогательных помещений, а общей площадью 5„ — сумма арендной площади и площади технических помещений.

Арендные ставки отнесены к единице одной из площадей: общей А„, полезной А,„ или арендной Аг.

В общем случае детального различения ставок арендной платы для помещений разного качества (6.47) записываем в виде:

ТКК-8. При снижении ставок арендной платы арендатору, бывшему ранее продавцом объекта, в обмен на снижение цены сделки (см. табл. 6.1, элементы сравнения 3.2а), корректировку цены сделки с объектом-аналогом Р можно выполнить исходя из условия, что продавец кредитует покупателя по ставке, не ниже годовой ставки по кредитам под залог недвижимости Т„„ выданным на срок действия договора аренды лет) с годовыми выплатами, равными ДI = 5(Л„,-4Г). Здесь Ас — контрактная арендная ставка (при рыночных ставках А,„ > А,.)' 6' — площадь объекта.

Тогда поправка к цене сделки АР и скорректированная цена Р„ определятся выражением

ТКК-9. При продаже объекта-аналога арендодателем арендатору на условиях, предусмотренных опционом, когда контрактные арендные ставки до даты сделки купли-продажи ниже рыночных АС<А,„ (см. табл. 6.1, элементы сравнения 3.2Ь) или выше рыночных (см. табл. 6.1, элементы сравнения 3.2с), поправки можно оценивать, исходя из условий кредитных отношений. Полагаем, что в первом варианте продавец «выдавал» будущему покупателю ссуды ежегодно в размере Д/ = 5'(Атс) по ставке, не ниже годовой (эффективной) ставки по ипотечным кредитам У,„. Тогда задолженность покупателя перед продавцом к моменту сделки купли-продажи (и поправка АР<0 к цене этой сделки) определяется как будущая стоимость аннуитета, так что

Во втором варианте при взаимной заинтересованности покупателя и продавца в означенной схеме расчетов можно считать величину нормы отдачи на капитал, равной У„„ и тогда корректировка цены сделки может осуществляться по соотношению (6.25), но здесь, в отличие от предыдущего случая, АР > 0 (так как Ас > А,„).

ТКК-10. Корректировка на отличие отношения ф полезной площади к общей площади 5„ помещений для объекта-аналога (фс) и объекта оценки (ф„) может быть выполнена капитализацией перерасхода средств (см. табл. 6.1, элементы сравнения 7.2а):

Здесь введены обозначения:

Р,„ и Рс, - удельные (на единицу полезной площади) величины расчетной цены для объекта оценки и цены сделки для объекта- аналога соответственно;

Аи — величина рыночной арендной ставки на единицу полезной площади;

Ку и К, — среднерыночные величины коэффициентов потерь от недозагрузки и неплатежей соответственно;

Ц, — общий коэффициент капитализации для объектов- аналогов;

Кес-8осЕсх18оиАи* — коэффициент операционных расходов для объекта-аналога.

Корректировка выполняется в предположении, что рыночная ставка А„ арендной платы на единицу полезной площади и удельная величина операционных расходов Е% на единицу общей площади «универсальны» (для всех объектов-аналогов одинаковы, т.е. АМ =А„0=К,„ и Еиу=ЕСу=Еу), в то время как арендная ставка на единицу общей площади тем меньше, а коэффициент операционных расходов тем больше, чем меньше ф.

Из (6.26) следует, например, что при ф?./ф„ > 1 всегда АР, < 0.

Пример. Отношение полезной площади к общей для объекта- аналога равно ф?.=0,75, а для объекта оценки - ф„=0,70. Коэффициент операционных расходов для объекта сравнения составляет Кес&0,42. При этих условиях

ТКК-11. Потери стоимости из-за недостатков проекта или конструкций, приводящих к различию расходов ресурсов для объекта оценки и объекта-аналога (см. табл. 6.1, элементы сравнения 7.2Ь), оцениваются по разнице коэффициентов операционных расходов (см. (6.26)):

Так, например, если объект-аналог и объект оценки различаются величиной Л тепловой проводимости конструкций, то

Здесь Ке,- среднегодовой коэффициент операционных расходов, связанных с обеспечением объекта теплом в холодное время года и кондиционером - в летнее время.

Пример. Коэффициент теплопроводности А, для стен объекта- аналога на 30% больше величины этого коэффициента для объекта оценки (Ас=1,ЗА„), в то время как толщина 5 стен объекта оценки в 1,2 раза больше толщины стен объекта-аналога (80=1,28?). Кроме того, известно, что доля расходов на теплоснабжение в составе операционных расходов составляет 20% е,/Кес-0,2), а величина коэффициента операционных расходов для объекта-аналога близка к среднерыночному значению и равна Кес=0,41. В этом случае

ТКК-12. Если для объекта-аналога не в полной мере реализуется потенциал объекта для извлечения доходов, то корректировка цены Рсх сделки с объектом-аналогом (отнесенной к единице полезной площади строения) осуществляется с привлечением рыночно обоснованных величин эффективного валового дохода для объекта-аналога 1(,„с и объекта оценки /4,к„:

Здесь предположено, что дополнительные доходы не изменяют величины коэффициента операционных расходов.

Пример. Анализ НЭИ для объекта оценки и объекта-аналога привел к выводу о возможности получения дополнительных доходов от размещения рекламы на крыше здания и сдачи в аренду части подвальных помещений. Реализация этих предложений привела бы к увеличению потенциального валового дохода 1рс объекта-аналога на 10% (А1рс=0,1рс). При этом потери от недозагрузки по уже реализованным видам доходов сохранятся на уровне у=0,08. По мнению экспертов, вероятность получения упомянутых видов доходов составляет 67% (потери от недозагрузки из-за возможного срыва договоренностей о размещении рекламы могут составить '*=0,33). Поскольку оценщик обязан планировать получение означенных доходов на объекте оценки, при определении расчетной цены сделки с объектом оценки цену сделки с объектом-аналогом Рсх необходимо скорректировать:

 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ ОРИГИНАЛ   След >