Доходный подход к оценке земли.

Оценка земли методами капитализации чистой земельной рейты.

Из принципа добавочной продуктивности следует, что после распределения между всеми факторами производства регулярных доходов от бизнеса, реализуемого на объекте недвижимости, часть этих доходов может быть отнесена к земельному участку. Величина этой части доходов, зависящая от доходности бизнеса, может рассматриваться как справедливая плата (рента) собственнику за пользование его участком. В рыночных условиях часть дохода, относящаяся к земле (генерируемая землей) определяется величиной годовой рыночной ставки арендной платы А/. Для свободного земельного участка как объекта оценки величину этой ставки можно найти методом сравнительного анализа арендных договоров (см. главу 6). При этом анализируется информация о рыночных величинах ставок арендной платы Ац для земельных участков, используемых наиболее эффективным образом под ту функцию, которая соответствует принципу НЭИ оцениваемого участка. Если оценивается участок, сданный в аренду, то для этого объекта известна контрактная ставка арендной платы А/с.

По одной из двух указанных ставок (А/ или А_/г) и площади участка 5 определяется потенциальный валовой доход 1_Р„/, - как правило, включающий в себя только одну статью дохода (скользящие и прочие доходы обычно не планируются): или 1_Р«пА/_СБ. Учитывая, что

земля в аренду сдается обычно на сроки в десятки лет, а также то, что в условиях жесткого земельного законодательства неплатежи по договорам аренды караются санкциями с невосполнимыми потерями для бизнеса, обычно потери от недозагрузки и неплатежей отсутствуют и могут приниматься равными нулю.

При расчете операционных расходов Е/ в их составе обязательно учитываются платежи 7) по налогу на землю. В тех редких случаях, когда арендодатель включает в арендную ставку компенсацию предстоящих ему или уже понесенных расходов по развитию инфраструктуры или по благоустройству прилегающей территории, в составе операционных расходов появляется сумма соответствующих годовых расходов, определяемая в результате распределения по годам (с учетом стоимости денег во времени) сумм упомянутых «разовых» платежей. Заметим, что в состав арендных платежей за землю обычно не включаются платежи за пользование ресурсами и вывод отходов, так как обеспечение таких платежей возлагается на собственника улучшений и относится к операционным расходам по эксплуатации указанных улучшений. В случае, если на арендуемом участке коммуникации проложены поставщиком ресурсов, то затраты на прокладку коммуникаций компенсируются потребителем ресурсов путем включения соответствующих платежей в тарифную ставку за поставляемый ресурс.

Полученный таким образом чистый операционный доход (чистая земельная рента)

пересчитывается в рыночную стоимость полного права собственности на земельный участок техниками методов капитализации (см. гл. 4 и [8], здесь К_ОС1 — коэффициент операционных расходов). Если оценивается стоимость права застройки (заключения договора аренды) участка, то капитализируется разность двух величин чистого операционного дохода

рассчитанных соответственно по рыночной и по контрактной ставкам арендной платы за землю на период после завершения строительства.

Заметим здесь, что, как указывалось выше, право застройки имеет стоимость, большую нуля, только при условии Л/>Л/_С. Для примера укажем, что стоимость права застройки свободного земельного участка, выставляемого на торги от имени государства, может быть оценена с учетом обычно устанавливаемого превышения рыночной ставки над контрактной ставкой (до 30%): Д//= 0,ЗЛ/Я/(1-К_ж/). Следует иметь в виду, что в этом случае при расчете и назначении государственным органом контрактных ставок в качестве рыночной принимается ставка, определяемая по нормативной методике, обычно базирующейся на результатах массовой оценки методом моделирования рынка аренды, менее точным в сравнении с методом сравнительного анализа рыночных сделок (см. [8]).

При реализации доходного подхода к оценке земельного участка методом прямой капитализации могут использоваться как техники мультипликаторов равных между собой потенциального и эффективного валовых доходов (М_1Щ1=М^1), так и набор техник коэффициентов капитализации Я/ (см. гл. 4). Из набора этих техник наилучшим образом рыночную ситуацию учитывает техника сравнительного анализа сделок - по (4.11):

Здесь у| — весовые коэффициенты (удовлетворяющие условию Еу,=1), введенные для учета степени близости элементов сравнения для скорректированных цен сделок купли-продажи Рц_х единицы площади (на дату сделки) и ставок арендной платы Ац на единицу площади для земельных участков-аналогов, а также арендных доходов //, планируемых к получению годом позже даты сделки. Как указывалось в главе 4, величина рыночной стоимости участка, найденная с использованием (5.9), окажется весьма близкой к величине стоимости, найденной сравнительным анализом цен сделок Р) из того же набора к сделок купли-продажи земельных участков. Это означает, что в данном варианте реализации метод прямой капитализации фактически конкурирует с методом сравнительного анализа сделок, а не дополняет его, но, тем не менее, может использоваться в процедурах затратного подхода, если целью оценки является выделение вклада стоимости земельного участка (Е/, V/) в стоимость объекта (например, в случае, если у земли и у улучшений разные собственники).

В рамках метода прямой капитализации оценки земли в составе объекта недвижимости возможно использование техники инвестиционной группы, если известна информация о практике ипотечного кредитования сделок с земельными участками, используемыми в качестве обеспечения возвратности кредита. Что касается техники остатка, то ее мы относим к комбинированному подходу, поскольку существенную роль в ее реализации играют техники оценки рыночной стоимости улучшений из затратного подхода оценки недвижимости.

Однако более предпочтительным в этом случае оказывается применение метода капитализации доходов (// и Д//) нормой отдачи, поскольку он реализуется без привлечения данных о сделках с земельными участками, используя равенство общей нормы отдачи на капитал У„ для земли и для объекта в целом (см. [8]). При этом для целей реализации затратного подхода интересным оказывается вариант использования модельных техник указанного метода (см. гл. 4).

Рассмотрим два крайних приближения для реальных ситуаций с изменением цен на земельные участки и их доходности, определяемой арендными отношениями. В первом приближении (нередко соответствующем реальной российской практике) полагаем, что чистая земельная рента почти не меняется во времени (//=сопзф, но цены на земельные участки могут изменяться, так что через п периодов относительное приращение стоимости участка определится соотношением Д/=(У/„-V/)/У/^0. В этом приближении из (4.31) и (4.33) следует:

Необходимо отметить, что, хотя земля, как правило, физически и не изнашивается, причины физического (климатического, экологического), юридического, экономического характера могут приводить к росту или к уменьшению рыночной стоимости земли, т.е. может быть и Д/ > 0, и Л/ < 0. Это означает, что физическая неисчерпаемость земли («неамортизируемость» земли как актива) не обеспечивает условия Д/ = 0, и не может служить основанием для рекомендации автора [15] использовать упрощенное равенство Я/=У„ в качестве универсального.

Такое упрощение, тем не менее, может оказаться формально допустимым, если с ростом числа периодов (п—»оо) будущая стоимость единичного аннуитета увеличивается (8_п(Т„,л)—>оо) быстрее, чем |Д/|, так что

Однако в развивающихся поселениях чаще всего имеет место непрерывный рост стоимости земельных участков Д/ > 0, так что условие (5.11) не выполняется (обычно Я/ <У_и). В связи с этим обратим внимание на не рыночный характер базового положения рассмотренного выше первого приближения о неизменности потоков доходов при изменяемой стоимости участка. Более ожидаемым представляется предположение о том, что с ростом доходности земли растет ее стоимость, или, иначе, с ростом стоимости земли повышаются рыночные ставки арендной платы и растет величина чистой земельной ренты.

С этой точки зрения интересно рассмотреть второе крайнее приближение, по которому величина земельной ренты растет по схеме сложных процентов с нормой, равной % за период. Этот вариант может реализоваться, например, при равенстве спроса и предложения на рынке аренды земельных участков, когда рост ставок арендной платы за землю и операционных расходов определяется только инфляцией, т.е. когда у&Ь, где И — темп инфляции за период. Однако, чаще всего - в условиях устойчивого дефицита земли в поселениях - реализуется вариант •/_>/;.

В данном приближении можем получить аналогично (4.38):

В этом приближении вполне логично рассмотреть случай, когда стоимость реверсии (для «неамортизируемого» актива) растет с той же скоростью, с какой растет чистый операционный доход от сдачи земельного участка в аренду (на конец каждого периода стоимость реверсии определяется как капитализированный чистый операционный доход следующего года):

что при у^Н позволяет получить величину Я/, довольно близкую к величинам Я/,,,,, обнаруживаемым на европейских и американских рынках земли. В действительности, в развивающихся районах /?/„, несколько меньше что может свидетельствовать о более высоком темпе роста цен на землю в сравнении с темпом инфляции (у>/?).

Качественно такой же результат (7?/<У„) можно получить и из (5.10) при вполне реальном предположении (5.13):

Раскрывая по правилу Лопиталя неопределенность типа оо/оо, появляющуюся во втором слагаемом при п—>оо, получаем, что в этом случае

Приведенные оценки позволяют сделать вывод о том, что в предположении неизменности арендного дохода и стоимости земельного участка коэффициент капитализации для земли имеет наибольшее значение Я/_тах=У₀. В реальном рыночном предположении одновременного роста доходов и стоимости участка расчетная величина коэффициента оказывается заметно меньше:

И, наконец, в предположении постоянства арендных доходов и растущей стоимости земли {российская практика), величина этого коэффициента оказывается минимальной:

В соответствии с изложенным предлагается оценивать коэффициент капитализации для земли, используя границы диапазона, задаваемого соотношениями (5.10) и (5.11):

Таким образом, метод капитализации чистого дохода от сдачи в аренду земельного участка можно реализовать, используя модельную технику с оценками величины коэффициента капитализации по норме отдачи на капитал для недвижимости (см. гл. 4 и [8]), а также с учетом реального для рынка недвижимости и прогнозируемого на будущее темпа роста Д/ стоимости земли.